对赌协议风险控制案例研究–以阅文集团并购新丽传媒为例开题报告

1．选题的理由或意义：

实践中俗称的“对赌协议”，又称估值调整协议，是指投资方与融资方在达成股权性融资协议时，为解决交易双方对目标公司未来发展的不确定性、信息不对称以及代理成本而设计的包含了股权回购、金钱补偿等对未来目标公司的估值进行调整的协议。所谓“无对赌，不并购”近年来我国采用对赌协议进行融资的企业不断增多，但由于对赌最终结果的不确定性，以及相关法律及市场并不完善，对赌成功并实现双赢的局面并不多见。因此如何尽可能规避对赌中的风险，做好风险控制变成了其中尤为重要的环节。

风险控制是指风险管理者采取各种措施和方法，消灭或减少风险事件发生的各种可能性，或风险控制者减少风险事件发生时造成的损失。在进行对赌时，企业往往面临着更加严峻的生存压力,如果能够在对赌的整个期间做好及时的风险控制，将会对对赌结果以及企业未来的发展产生深远影响。因此本文试图深入研究签订对赌协议的前后企业面临的风险，探究如何规避对赌带来的风险，最大程度发挥出对赌在企业投资中的积极作用，对推动企业间的合作共赢方式及投资市场的平稳发展，有着重要的意义。

2．研究内容、拟解决的关键问题、写作提纲：

研究内容：

本文旨在通过阅文集团并购新丽传媒后签订对赌协议这一经典案例，介绍和了解现今影视产业热衷于通过对赌的形式达到收益的现状，结合内部控制审计学科中风险控制理论，通过分析阅文集团与新丽传媒的对赌条款及对赌期间的经营收益情况，找出对赌过程中出现风险的因素，明确风险出现的原因，进一步探求风险对于协议双方企业的影响。通过对内部控制方法的研究，提出预防、降低、补救风险的措施，提升企业的风险控制建设，为行业内其他企业通过对赌实现合作共赢的方式提供参考与帮助。

拟解决的关键问题：

1.影视行业中对赌协议中具有怎样的风险因素

2.面对对赌协议中存在或可能存在的风险因素如何进行风险控制

写作提纲：

一、绪论：简要介绍研究背景、意义、思路和方法。

二、文献综述：国内外对对赌协议中风险控制的研究。

三、相关概念和理论基础。

四、对阅文集团并购新丽传媒后签订对赌协议的总体情况进行了解分析。

五、介绍对赌协议签订后阅文集团与新丽传媒的经营状况，分析对赌协议中风险出现的原因。

六、结合行业现状提出风险控制的建议。

七、对案例分析进行总结，对公司风险控制体系的完善提供建议。

3．国内外研究现状:

（1）并购中签订对赌协议产生的风险因素

①行业自身的局限性：张传明等（2003）认为产权转移障碍、法律政策约束、市场环境约束等因素都会加大对赌风险。王娣（2021）在其硕士毕业论文中认为影视行业由 于其独特的轻资产特征，高估值、高溢价的并购活动屡见不鲜，加剧了并购活动的风险性；王代英 (2017) 认为对赌协议在我国影视行业应用的时间较短，目前我国对于对赌协议的理论研究还比较少，理论体系还不太成熟。刘忠,王会芳（2015）也认为对赌协议并没有明确的法律规定，一些条款的设计可能会涉及到法律风险，如触犯《合同法》等相关法律 法规，或存在潜在的法律纠纷等。刘嫦、董雪梅等（2021）认为对大多数企业而言，由于内涵式扩张能力不足，要想在对赌中获胜，往往只能借助于规模扩张。但外延式的规模扩张发展则容易受到资金和行业竟争的制约。蒋文慧（2020）提出文化企业在无形资产价值评估方面存在对无形资产界定不清晰、无形资产评估数据缺失、评估标准不完善以及评估方法有不足等问题。

②从并购方的角度：叶淞文等（2019）表示在并购交易过程中，投资方所了解的标的企业的财务和各种经营状况都是由被并购企业主动或强制披露的。这显然会加大投资方的并购风险，使得并购方在交易中处于弱势地位。杨国明（2008）仔细研究了对赌协议在公司 跨国并购中的应用。他提出，对赌协议合理利用会给并购双方都带来可观的收益，但同时也面临着极高的风险，一旦公司只看重利益而忽略其带来的风险，往往会做出盲目的决定，最终会使得并购活动以失败告终。PhihpH (1992)认为，并购方往往只出于提高财务绩效的目的进行并购活动，却忽视了被并购方实际经营状况是否良好、行业发展前景是否 可持续等因素，高并购失败率与不断增长的并购活动之间的持久矛盾可能是由于缺乏所有并购阶段的同步活动。刘嫦、董雪梅等（2021）通过双案例对比发现，在并购交易中设置单一净利润指标作为对赌目标的，管理层更易出现短视行为风险。Cadman 和 Faurel（2014）也提出如果业绩目标没有看考虑标的企业的实际经营水平和财务状况，目标设置过高，管理层短视行为风险将会剧增

③从被并购方的角度：高敏（2013）认为现在国内中小企业普遍面临融资难的问题，在风险投资方面处于弱势地位，往往被迫签订不切实际的对赌条款，同时企业可能盲目追求更大规模的投资额和更高估值要求的企业，在缺乏客观判断的前提下，可能并没有认识到对赌协议的风险，可能会以十倍的风险去博一倍的收益。叶淞文等（2019）表示在并购交易过程中，投资方所了解的标 的企业的财务和各种经营状况都是由并购企业主动或强制披露的。这显然会加大投资方的并购风险，使得并购方在交易中处于弱势地位。

（2）防范对赌协议风险的举措

①客观：刘忠,王会芳（2015）建议证券监管部门对对赌协议实施负面清单管理。将公司与创投之间的对赌、存在违反《公司法》规定的特殊股权条款的对赌以及涉及到公司控制权变化的对赌列入负面清单。至于其他对赌安排则不做限制性的规定，可以通过充分的信息披露来代理全面清理，给予市场更多的灵活性。高鹏,史静怡(2020)建议我国相关行业协会可以借鉴美国创业风 险投资协会的做法，发起制定示风险投资示范合同，降低对赌的法律风险，降低投资成本，促进我国私募股权行业健康发展。

②主观：孙福林（2020）认为对赌协议签署的双方在签署协议之前除了侧重于关注估值条款、业绩条款和补偿条款，也不能忽略退出条款的设计。管洲（2007）认为应该建立渐进式对赌结构，投融资双方可以把对赌目标适当的分解。王兆楠（2020）认为应该加强集团业务内控制度的建设，优化设计内控机制，进而增强集团的风险防控能力。Cadman(2019)提出，合理运用对赌协议可以积极发挥其优点：在并购后的整合过程中更好地利用资源，奖励与惩罚相结合的制度会使员工提高积极性，从而有效整合整个企业，同时并购后的协同效应的大小取决于管理层如何合理化裁员和管理两个业务的整体组合以及合并后的业务战略和策略。Caglanyan.M(2019)认为并购的目的是建立市场领导地位，并在理论上创造长期价值，并购风险可以在源头得到控制。即在并购开始之前，制定业绩目标和补偿条款，保障并购方利益不受损。

（3）文献述评

上文的综述中可以看出国内学者对于对赌协议的研究不断趋向成熟，对赌协议的风险控制问题也受到更广泛的关注。更多关于对赌协议的研究一方面可以增强企业对于什么时候进行对赌协议、如何利用对赌协议等方面的警惕性；另一方面对于如何防范在进行对赌协议时各个时期出现的风险提供建议和思路。但是，目前关于对赌协议的并购方面的研究尚不成熟。尤其是出现风险时，法律及相关机构并没有明确的规范及条例。总体来说，风险控制还有待于更多的研究及加强，所以本文希望在对企业签订对赌协议的风险领域有更进一步的思考及建议。

4．论文（设计）的研究计划或撰写方案:

（1）2022年11月20日前搜集并阅读资料确定选题；

（2）2022年12月31日前在导师的指导下完成开题报告；

（3）2022年12月至2022年2月广泛搜集与选题有关的资料与数据，仔细阅读资料，了解国内外与选题相关研究水平和状况，为撰写论文找准切入点并写出论文提纲；

（4）2022年2月至2022年3月31日完成初稿并请导师对论文的写作情况进行中期检查；

（5）2022年5月14日前反复修改定稿、重复率检查、完成外文文献翻译工作并着手准备论文写作工作的总结；

（6）2022年5月整理相关资料准备答辩。